Due diligence : définition, exemple et explications

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La due diligence est un exercice roi dans de nombreux métiers financiers prestigieux, notamment le M&A et le Private Equity.

Quel que soit le niveau hiérarchique, chaque partie prenante ajoute généralement sa pierre à l’édifice. De plus, les résultats d’une due diligence peuvent avoir des conséquences très importantes sur un deal : abandon, ajustement du prix, report, etc…

Dans cet article, nous vous expliquons tout ce que vous devez savoir sur la notion de due diligence : en quoi cela consiste, quand les réalise-t-on, qui y participe et quelles en sont les conséquences.

Due diligence dans le film Spotlight

Qu’est-ce qu’une due diligence : définition ?

“Due diligence” est un terme anglais qui peut être traduit en français par “diligence raisonnable” et parfois simplement appelé audit.

Une due diligence est tout simplement l’ensemble des vérifications réalisées par un investisseur ou un acquéreur avant une transaction (acquisition, investissement, participation à une levée de fonds, prêt, etc…) afin de vérifier le niveau de risque et d’opportunité qu’elle représente.

Une due diligence permet donc à un investisseur de se faire une opinion juste, c’est-à-dire conforme à la réalité, sur l’investissement ou l’acquisition (que nous appellerons aussi dans la suite de cet article “la cible”) qu’il souhaite réaliser.

Les deux principaux objectifs d’une due diligence sont :

  1. Confirmer la volonté d’investissement en vérifiant que l’investissement ne présente aucun risque qui dépassera le seuil d’acceptabilité que se fixe l’investisseur (comme par exemple les risques opérationnels, risques financiers, risques fiscaux, risques d’image, risques légaux, risques sociaux, etc…).
  2. Ajuster le prix proposé au vendeur pour réaliser l’investissement ou l’acquisition en fonction des conclusions de la due diligence.

Le fait de réaliser une due diligence trouve sa source dans un principe du droit qui date de l’époque romaine qui se résume en une phrase latine, “Caveat emptor”, qui peut-être traduite par “Que l’acheteur soit vigilant”. Selon ce principe, il incombe à l’acheteur de vérifier que le bien qu’il acquiert corresponde à ses attentes car tout bien doit être considéré comme sans défaut au moment de son achat. Si le bien se révèle ne pas être conforme aux attentes de l’acheteur après qu’il en ai fait l’acquisition, ce dernier ne peut s’en vouloir qu’à lui-même et aurait dû mieux vérifier avant de procéder à l’achat.

Attention tout de même : si le vendeur ment volontairement à l’acheteur alors que celui-ci procède à une due diligence, la faute revient au vendeur et non à l’acheteur qui aura, quant à lui, fait les efforts nécessaires pour réaliser sa due diligence de bonne foi.

Il existe plusieurs types de due diligences en fonction du domaine concerné. Voici les principales :

Due diligence opérationnelle / technique

C’est évidemment la première due diligence à laquelle un acquéreur procède avant tout investissement.

Il s’agit de vérifier que l’investissement ou l’acquisition potentiel répond bien à tous les critères attendus en termes opérationnels afin qu’il puisse correctement s’inscrire dans la stratégie de l’acquéreur et qu’il apporte les résultats opérationnels escomptés.

En résumé, il s’agit de confirmer que l’entreprise que l’on prévoit d’acquérir soit capable de réaliser son activité quotidienne comme attendu.

Une due diligence opérationnelle peut donc être très large. Cela peut consister à vérifier :

  • Le savoir-faire technique d’une entreprise et de ses équipes,
  • Les brevets que possède l’entreprise,
  • La qualité de ses actifs industriels (usines, machines, etc…),
  • La qualité de ses contrats et relations commerciales avec ses clients, fournisseurs ou partenaires,
  • Ses opportunités de croissance futures.

La due diligence opérationnelle permet donc à l’acheteur de s’assurer que son investissement sera en mesure d’assurer les performances opérationnelles attendues et du niveau de risque qui l’empêcherait au contraire d’atteindre les objectifs souhaités.

Due diligence financière

L’objectif de la due diligence financière est de vérifier les comptes et résultats financiers de l’entreprise cible de l’investissement (l’entreprise qui doit être achetée) afin de vérifier sa solidité financière et les risques que cela représente. Pour cela, on étudie surtout les trois grands états financiers : bilan (balance sheet en anglais), compte de résultat et tableau de flux (cash flow statement en anglais). De manière générale, l’analyse repose sur, à minima, les 3 dernières années.

On vérifie notamment :

  • La croissance du chiffre d’affaires (compte de résultat),
  • Le niveau et l’évolution des marges (compte de résultat),
  • Le niveau de bénéfices ou de pertes (compte de résultat),
  • Les dettes financières (bilan),
  • Les dettes opérationnelles (bilan),
  • La trésorerie disponible (bilan),
  • La capacité à générer des cash flows positifs (tableau de flux de trésorerie).

L’objectif est de s’assurer que l’acquéreur n’aura pas de mauvaise surprise financière une fois l’acquisition réalisée (comme par exemple de devoir faire face à des dettes qui n’étaient pas prévues).

La due diligence financière est toujours à mettre en perspective avec la due diligence opérationnelle puisque les résultats financiers découlent forcément des performances opérationnelles de l’entreprise.

Due diligence légale

La due diligence légale vise à vérifier la totalité de l’environnement juridique dans lequel évolue la cible. Cela passe par plusieurs tâches :

  • Vérifier qu’aucune contrainte juridique (loi, décret, règlementation, contrat, etc…) n’empêche l’entreprise d’exercer son activité courante et son développement,
  • Vérifier que l’entreprise n’est sous le coup d’aucun procès ou poursuite juridique,
  • Vérifier que les principes de gouvernance de la cible, généralement inscrits dans ses statuts,  sont en accord avec les attentes de l’investisseur ou l’acquéreur,
  • Vérifier que rien n’empêche l’acquisition de la cible, par exemple en ce qui concerne les règles concurrentielles qui empêchent la formation de monopoles,
  • Vérifier que la cible n’est pas en litige avec d’autres entreprises ou particuliers (partenaires, clients ou fournisseurs).

La due diligence légale est cruciale. Elle est par conséquent systématiquement réalisée car les risques juridiques peuvent avoir des conséquences beaucoup trop grandes pour les ignorer.

Par exemple, l’autorité de la concurrence peut annuler une transaction ou demander à l’acquéreur de vendre une partie de ses activités s’il veut pouvoir réaliser cette transaction, afin d’éviter la formation d’un monopole.

Due diligence fiscale

La due diligence fiscale concerne l’analyse de tous les sujets liés de près ou de loin avec les problématiques de taxes et d’impôts. L’objectif est double : tout d’abord s’assurer que l’entreprise cible est parfaitement en règle vis-à-vis du fisc mais aussi de vérifier quels principes fiscaux s’appliquent à l’entreprise et à la transaction.

Pour cela, on vérifie que :

  • L’entreprise cible à payer tous les impôts et taxes qui lui incombent,
  • Quels impôts et taxes s’appliquent à la cible car certaines activités peuvent être soumises à des taxes très spécifiques,
  • Quelles seraient les implications fiscales de la transaction. Elles peuvent être multiples, et notamment le fait de passer des seuils plus élevés d’imposition,
  • Comment optimiser les aspects fiscaux de la transaction pour alléger les impôts et taxes (attention, nous parlons bien d’optimisation, 100% légale, pas d’évasion fiscale),

Comme les aspects juridiques, il est quasi impossible de se passer d’une due diligence fiscale car les implications en cas de conflit avec le fisc peuvent être très coûteuses.

Due diligence sociale

La due diligence sociale vise à vérifier que l’entreprise cible respecte bien toutes les règles sociales qui s’y appliquent. Par règles sociales, on entend en grande partie tout ce qui concerne les ressources humaines, le droit du travail, le respect des syndicats, etc…

Il s’agit donc de vérifier :

  • Que tous les contrats de travail des salariés sont en règle,
  • Que l’entreprise n’est en litige avec aucun salarié ou ancien salarié,
  • Que le droit du travail est parfaitement respecté, par exemple en ce qui concerne l’existence d’un comité d’entreprise, de délégués salariés, etc..
  • Que la politique des ressources humaines est adaptée à l’entreprise : existence d’entretiens annuels avec les salariés, politique d’augmentation des salaires, etc…

Une due diligence sociale est évidemment beaucoup plus facile à réaliser lorsque l’entreprise cible est une TPE ou une PME (par exemple une jeune startup) que lorsqu’il s’agit d’une grande entreprise avec plusieurs milliers de salariés.

Due diligence compliance / éthique

La due diligence compliance vise à vérifier que ni l’entreprise cible, ni ses dirigeants, ni actionnaires n’est impliqué dans des affaires “troubles”. La due diligence compliance a donc un périmètre assez large puisqu’elle se penche autant sur :

  • Les aspects illégaux : vérification que la cible et ses dirigeants ou actionnaires ne sont pas liés à la mafia, au terrorisme, trafic de drogue, trafic d’influence et pot-de-vin, détournement de fond, groupes armés, etc…
  • Les aspects immoraux : il s’agit de ce qui est légal mais qui pourrait être vu comme immoral et par conséquent ternir l’image de l’entreprise. On peut ainsi penser à des liens forts entre l’entreprise cible et des milieux politiques, militaires, etc… Ces aspects sont donc fortement dépendants du secteur d’activité de l’entreprise cible ; par exemple on ne peut pas reprocher à une entreprise d’armement d’avoir des liens avec des armées. En revanche, si une entreprise pétrolière entretient des liens forts avec les armées de certains pays pétroliers, cela peut constituer un risque d’image car on pourrait y voir une prise de position politico-militaire dans ledit pays.

La due diligence compliance est en général la seule due diligence qui se penche autant sur l’entreprise cible que sur les individus (en tant que personnes) qui la dirige.

Due diligence RSE

La due diligence RSE (pour Responsabilité Sociétale des Entreprises) vise à vérifier les bonnes pratiques de l’entreprise cible dans divers sujets comme :

  • La protection de ses salariés contre les accidents du travail,
  • Le respect des normes écologiques,
  • L’absence de travail d’enfants autant par l’entreprise elle-même que par ses fournisseurs,
  • Le respect des normes sanitaires.

Quelles sont les conséquences d’une due diligence ?

Vérifier les risques afin de s’adapter

Le principal objectif d’une due diligence est de vérifier le niveau de risque que représente l’investissement ou l’acquisition envisagée afin de mettre en place des mesures diverses et variées pour mieux contrôler ces risques.

Ainsi, la première conséquence que peut avoir une due diligence est l’abandon pur et simple de l’acquisition. Si par exemple, la due diligence fait ressortir des risques juridiques importants comme un blocage de la transaction par les autorités de la concurrence ou l’absence d’un brevet important, l’entreprise acheteuse peut décider d’abandonner son projet d’acquisition.

Mais avant d’arriver à de telles extrémités, il existe heureusement des solutions intermédiaires pour diminuer les risques sans abandonner le projet.

Par exemple, il est possible de négocier avec le vendeur un certain nombre de garanties pour que, si un risque identifié pendant la due diligence se concrétise un jour alors le vendeur paye des indemnités à l’acheteur pour compenser le préjudice. C’est le cas par exemple des “garanties de passif”.

L’acheteur peut aussi négocier des CPs (prononcé “cipiz” en anglais), pour “Conditions Precedent”, aussi appelés en français “Conditions Suspensives”. Il s’agit d’actions que le vendeur s’engage à réaliser avant que la transaction ait lieu. Par exemple, régulariser des contrats de travail qui serait juridiquement fragile, régler un conflit avec l’administration fiscale ou déposer un brevet.

Enfin, pour se prémunir contre les risques qui n’auraient pas été identifiés pendant la due diligence, l’acheteur peut souscrire une assurance auprès d’un assureur externe, qui lui paiera une compensation si un problème non identifié au préalable survient après la transaction. Ces assurances portent le nom de “W&I” pour “Warranty and Indemnity”. L’acheteur peut alors négocier avec le vendeur qui paiera le prix de l’assurance à l’assureur. Les prix généralement pratiqués par les assureurs sont de l’ordre de 1% du montant couvert. Par exemple, si l’assureur doit couvrir la totalité du prix d’une transaction de 20 millions d’euros, le prix pour souscrire l’assurance devrait vraisemblablement tourner aux alentours des 200 000 €.

Adapter le business plan et la valorisation

Le deuxième objectif crucial d’une due diligence est d’adapter le business plan et par conséquent la valorisation qui a été faite de la cible.

En effet, la due diligence va apporter un ensemble d’informations supplémentaires à l’acheteur qui étaient jusque-là inconnues. Ces nouvelles informations peuvent avoir une incidence majeure sur le prix que l’acheteur sera prêt à débourser pour boucler l’acquisition de la cible.

Imaginons que pendant sa due diligence, l’acheteur découvre que le brevet dont dispose la cible et qui lui permet d’être l’unique fabricant d’un produit très recherché expire dans 3 ans. Cela signifie que d’ici 3 ans la concurrence sur ce produit va drastiquement augmenter, obligeant la cible à baisser ses prix et risquant de lui faire perdre des parts de marché.

Il est alors nécessaire de mettre à jour le business plan qui sert à calculer la valorisation avec cette nouvelle information. La conséquence de cette expiration du brevet sera une diminution du chiffre d’affaires concernant ce produit d’ici 3 ans, ce qui réduira mécaniquement la valorisation.

Quand procède-t-on à une due diligence ?

Une due diligence est systématiquement réalisée avant une acquisition ou une levée de fonds.

En effet, si l’on revient à la raison initiale qui pousse à réaliser une due diligence, le principe de Caveat emptor, il est évident que l’acheteur souhaite se renseigner parfaitement sur la cible qu’il compte acquérir avant de se lancer dans une acquisition à plusieurs millions d’euros.

De plus, il faut aussi bien comprendre que la due diligence permettra à l’acheteur de négocier le prix à la baisse s’il trouve des risques (juridiques, financiers, etc…).

Généralement, la due diligence est découpée en deux étapes :

  • Une due diligence préliminaire avant que l’acheteur remette une Offre Non Engageante (NBO, pour Non-Binding Offer en anglais) au vendeur. Cette première due diligence est assez légère car l’acheteur n’a pas encore partagé beaucoup d’informations avec tous les acheteurs potentiels. L’objectif pour le vendeur est de sélectionner quelques acheteurs potentiels qui auront remis la NBO la plus intéressante afin de discuter plus sérieusement avec eux. Généralement, à ce stade, seule une due diligence opérationnelle et une étude de marché ont été menées.
  • Une fois que le vendeur a remis sa NBO à l’acheteur et si elle est retenue par ce dernier, alors le vendeur va partager beaucoup plus d’informations avec les quelques acheteurs retenus : ses contrats, ses brevets, ses résultats financiers des dernières années, ses liasses fiscales, etc… Toutes ces données vont ainsi permettre aux acheteurs retenus d’affiner leur due diligence et leur prix afin de remettre une Offre Engageante au vendeur (BO pour Binding Offer en anglais) et négocier les garanties souhaitées avec le vendeur. Si le vendeur retient une offre parmi les BO qu’il aura reçu alors l’acheteur sera obligée de réaliser l’acquisition (d’où le nom “d’offre engageante).

Qui réalise une due diligence ?

Une due diligence est réalisée par l’acheteur lui-même mais aussi par des conseils externes qu’il peut engager pour l’aider s’il a besoin d’expertises supplémentaires.

Généralement, les due diligences suivantes sont réalisées par l’acheteur lui-même :

  • Due diligence opérationnelle / technique
  • Due diligence RSE
  • Due diligence compliance

Evidemment il est aussi possible de se faire assister pour la due diligence opérationnelle par un conseil externe. Cela peut arriver lorsqu’il est question de problématiques très techniques comme vérifier un savoir-faire industriel, technologique, médicale, etc… qui peuvent nécessiter de demander l’avis d’un cabinet d’étude ou d’ingénierie spécialisé.

Les acheteurs se font en revanche souvent aidés pour les due diligences qui suivent :

  • Due diligence juridique : avec un cabinet d’avocats qui apportera son expertise juridique pour vérifier tous les risques légaux, juridiques et contractuels.
  • Due diligence fiscale : généralement aussi avec un cabinet d’avocat qui peut avoir une expertise de fiscaliste.
  • Due diligence sociale : toujours avec un cabinet d’avocats qui va vérifier tous les aspects sociaux et de droit du travail.
  • Due diligence financière : avec une banque d’affaires et parfois un cabinet comptable qui procédera à une analyse dite de “Transaction Services” (abrégé en TS).

Comment se passe une due diligence ?

La réalisation d’une due diligence évolue au fil d’une procédure de transaction, notamment entre l’avant remise d’une NBO (Non Binding Offer comme décrit précédemment), aussi appelé “phase 1” et l’après remise d’une NBO, ou “phase 2”.

L’analyse en Phase 1

Avant la remise d’une NBO, période que l’on appelle généralement “Phase 1”, le vendeur ne fournit qu’une quantité très limitée d’informations. La due diligence est donc assez superficielle et vise surtout à évaluer l’intérêt de l’acheteur pour la cible. On recherche donc avant tout des points bloquants importants pendant cette due diligence : positionnement opérationnel, savoir-faire technique, positionnement géographique, etc…

L’analyse en Phase 2

En phase 2, l’organisation de la due diligence se complexifie car il s’agit maintenant de rentrer dans chaque détail pour ne laisser passer aucun risque.

Au début de la Phase 2, le vendeur prévient chaque potentiel acheteur du temps alloué pour réaliser sa due diligence : en général quelques semaines.

Pendant cette durée, le vendeur ouvre une Data Room. Il s’agit ni plus ni moins que d’un espace “cloud” sur lequel le vendeur uploade tous les documents et informations dont les acheteurs ont besoin pour réaliser leur due diligence : contrats, brevets, règlementations, organisation juridique, documents financiers et fiscaux, etc…

Les acheteurs et leurs conseils (avocats, banquiers d’affaires, fiscalistes, etc…) peuvent alors y accéder autant qu’ils le souhaitent afin de les étudier pour mener à bien leur due diligence.

En général, les acheteurs ont aussi le droit de poser un certain nombre de questions au vendeur chaque semaine, par exemple pour éclaircir certains points lorsque les documents en data room ne sont pas suffisants.

A la fin de cette période, chaque personne intervenant sur la due diligence remet à la direction de l’entreprise acheteuse un rapport de due diligence qui répertorie toutes les conclusions, généralement les risques identifiés et les solutions pour s’en prémunir. C’est alors aux directeurs de l’entreprise acheteuse de décider s’ils veulent effectivement proposer une offre engageante au vendeur et à quel prix.

La due diligence est donc extrêmement importante lors d’une acquisition puisque les conclusions sont généralement remises aux plus hauts directeurs de la société qui se porte acheteuse et que c’est sur les conclusions de due diligence que ces derniers choisiront ou non de débourser des millions d’euros pour faire une proposition d’achat au vendeur, à un prix qui aura justement été lui aussi déterminé grâce à la due diligence.

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Rédigé par 2 managers seniors


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